2016年3月，張家界發(fā)布定增預案，擬募集不超過(guò)12億元全部投入大庸古城項目，項目總投資額18.83億元，剩余資金將通過(guò)自有資金和銀行貸款方式籌集，其中控股股東市經(jīng)投集團認購金額不低于1億元，項目建成后預計滿(mǎn)產(chǎn)年營(yíng)業(yè)收入4.25億元，凈利潤達1.85億，占15年公司凈利潤的162%。2016年6月，古城項目正式破土動(dòng)工，擬于2017年9月完成土建主體工程，2018年國慶投入營(yíng)運并接待中外游客。值得關(guān)注的是，大庸古城被視為張家界轉型文化旅游的重投項目，承接著(zhù)“文化休閑之城”落地之重，但有關(guān)該項目本身的前景及風(fēng)險卻仍面臨諸多爭議。

三層釋義定增大庸古城可行性

一、資源整合能力弱，主營(yíng)業(yè)務(wù)全面下滑：張家界2017年第一季度報告顯示，報告期實(shí)現營(yíng)業(yè)收入6918萬(wàn)元，較上年同期減少2166萬(wàn)元，同比下降23.85%；寶峰湖景區營(yíng)業(yè)收入870萬(wàn)元，較上年同期下降14.20%；楊家界索道營(yíng)收624萬(wàn)元，較上年同期下降58.85%；張國際酒店實(shí)現營(yíng)業(yè)收入361萬(wàn)元，較上年同期增長(cháng)0.09%；張家界中旅實(shí)現營(yíng)業(yè)收入1560萬(wàn)元，較上年同期下降124.43%。

通過(guò)分析上述財報數據可知，對于張家界而言，經(jīng)過(guò)20年的發(fā)展，有四大板塊業(yè)務(wù)的發(fā)展瓶頸凸顯，在上游資源方面，唯一的4A景區寶峰湖雖作為武陵源四大風(fēng)景區的組成部分，但無(wú)論是在客源量還是內容豐富度上都顯得有些割裂式發(fā)展；盈利能力較強的楊家界索道也因競品公司（天子山索道）的恢復運營(yíng)而業(yè)績(jì)持續下滑。另外，通過(guò)查閱武陵源風(fēng)景區總覽圖及張家界股權結構信息發(fā)現，張家界大股東張經(jīng)投集團雖然于2016年完成對西線(xiàn)景區開(kāi)發(fā)的整合，但這方面優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)仍未注入張家界，目前來(lái)看，張家界對景區資源的整合能力仍較弱。

二、市政站臺，出現多方面獲利空間：2016年6月，在大庸古城動(dòng)工儀式上，張家界市市長(cháng)王志剛公開(kāi)表示，大庸古城項目作為市委、市政府列入首位的全域旅游,旅游重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)工程，是全面落實(shí)張家界市“一心三翼兩軸四帶”城市總規劃的重要項目，該項目的開(kāi)發(fā)建設旨在把大庸古城建設成集“吃、住、游、購、娛”于一體的古城旅游綜合休閑體，從而成為張家界樹(shù)立“休閑之城”的新地標。東興證券分析師徐昊表示，目前張家界旅游市場(chǎng)仍以傳統觀(guān)光旅游為主，游客整體停留時(shí)間較短，旅游產(chǎn)品過(guò)于單一，急缺高品質(zhì)的文化休閑景觀(guān)，大庸古城旅游綜合休閑區順應了張家界市“全域旅游”格局的發(fā)展需求。

三、消費升級下，向上游資源端聚攏：大庸古城，是張家界從觀(guān)光旅游轉型構筑休閑文化旅游生態(tài)鏈的一個(gè)聚合性基建產(chǎn)品，也是整個(gè)生態(tài)體系的核心。在張家界的旅游業(yè)態(tài)結構中，自然化核心景區是這些年吸引游客的常態(tài)，隨著(zhù)第三次消費升級時(shí)代的到來(lái)，游客對于休閑旅游目的地體驗性和文化之源的厚度要求逐漸成為地區旅游發(fā)展的第一影響力，以本地化生活服務(wù)為主調的休閑旅游產(chǎn)品迅速獲得市場(chǎng)認可，并高速推動(dòng)著(zhù)地區文化與旅游的融合發(fā)展，而張家界現有的旅游產(chǎn)品結構中，一直缺乏填充休閑文化形式的綜合性旅游區?？梢钥闯?，張家界特色小鎮的建設將托起張家界文旅產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，而作為張家界特色小鎮標志的大庸古城將在特定時(shí)期起到極為重要的作用。

定增風(fēng)波導致股價(jià)觸底，社保、牛散紛紛離局

對于長(cháng)期關(guān)注張家界的機構及投資者而言，張家界近些年的業(yè)績(jì)表現一直無(wú)太大起色，被看好的大股東背景及優(yōu)質(zhì)資源注入這類(lèi)運作模式一直無(wú)法實(shí)現，而重資產(chǎn)布局特色古鎮存在運營(yíng)困難、建設周期長(cháng)、市場(chǎng)預期不達標而造成風(fēng)險過(guò)高。此前一些投資者對于張家界的融資需求有預期，但多是圍繞資源整合方面考慮。因此，該定增方案一出，張家界股價(jià)運行落后大盤(pán)指數6.25%，股價(jià)立刻跌破發(fā)行價(jià)，上萬(wàn)散戶(hù)被套牢，社保、牛散也在表示不看好這樣的定增后紛紛提前離局。部分投資者對記者表示，張家界在大庸古城建設期間由于股本增大，并且無(wú)收益，只有損益（銀行貸款利息），業(yè)績(jì)被稀釋?zhuān)瑥亩档土斯蓛r(jià)重心，不少證券研報對張家界此次定增短期內不看好，紛紛下調評級至增持或謹慎增持。

大庸古城的模式思考

2017年5月15日，張家界股東大會(huì )公開(kāi)表示，公司除了嘗試對現有資產(chǎn)進(jìn)行重新整合優(yōu)化外，將重點(diǎn)投入大庸古城項目建設，確保2018年順利開(kāi)業(yè)。這是張家界進(jìn)行業(yè)務(wù)轉型和產(chǎn)業(yè)鏈延伸的第一年，投入19億元資金（其中自有資金和銀行貸款達7億元），似乎這證明了其對市場(chǎng)方向的預判。更值得關(guān)注的是，張家界此次定增的12億元，除了1.2億元打造旅游展演產(chǎn)品外，其余11億幾乎全部用于古城基建及配套項目，這充分顯露出張家界對打造文旅復合體的足夠信心。大庸古城被視為是消費升級下張家界突破景區業(yè)務(wù)增速下滑瓶頸的有效補充，也趕上了文旅地產(chǎn)（特色小鎮）建設的早期浪潮，但隨著(zhù)后期建成后對運營(yíng)能力及商業(yè)模式的考驗，加上新型產(chǎn)業(yè)形態(tài)出現，是否還能保證新業(yè)態(tài)的市場(chǎng)份額，對于張家界而言，不確定性風(fēng)險增加。

作為我國第一家旅游上市企業(yè)，張家界公司近些年仍未探索出可復制性強的產(chǎn)品或輕資產(chǎn)輸出模式，除了省內長(cháng)沙酒店外缺乏其他新業(yè)態(tài)的納入。此次張家界加碼布局古鎮業(yè)務(wù)，可以說(shuō)是老項目新玩法，或許這將加速張家界完成客源流量?jì)?yōu)勢和差異化產(chǎn)品競爭，成為地區未來(lái)文旅市場(chǎng)的先行掠奪者，從而再進(jìn)一步加速其他民營(yíng)企業(yè)資產(chǎn)的剝離和整合。從項目本身看，按各項目所需資金分配，大庸古城是張家界掘金古鎮模式的第一個(gè)項目，11億元的資金配置占據了總融資額的90%。

筆者認為，從目前的布局來(lái)看，張家界的戰略是先重資產(chǎn)拿下城市核心區域，以古城（鎮）形態(tài)快速切入，然后不斷豐富文旅休閑產(chǎn)品集群，最終形成“特色古鎮+旅游演藝+景區+主題樂(lè )園”的恒定模式。從目前的結果看，雖然在募集資金上有些困難，但也算是順利前行，而對于其他一些優(yōu)質(zhì)自然景區運營(yíng)公司而言，張家界看似避開(kāi)了直接競爭，實(shí)際上更加明顯的壓縮了后期資源重組和資本運作的時(shí)間和成本，畢竟大庸古城所屬市政項目，所在地永定城區又屬于張家界市黃金區位，旅游收入和人數占到了張家界市的50%。

從張家界公司方看，大庸古城被視為其進(jìn)行資產(chǎn)重組的重要一步，未來(lái)憑借區域上的優(yōu)勢和內容形態(tài)可以幫助公司提質(zhì)增效，進(jìn)一步實(shí)現百億市值的愿景；從投資者角度看，大庸古城項目所處位置永定區為張家界市核心城區，雖然項目立項是市棚戶(hù)區改造工程，但在張家界市每年5000-6000萬(wàn)的客流，三年EPS復合增長(cháng)率達3.61%的優(yōu)勢條件下，該項目的建成落地有望實(shí)現對其現有資源和產(chǎn)品的補充，從缺失的核心資源端（A級景區）走出來(lái)，通過(guò)古鎮這樣一個(gè)高聚合的消費場(chǎng)景實(shí)現資源、產(chǎn)品、渠道、營(yíng)銷(xiāo)、資本到用戶(hù)的全面貫通，從而實(shí)現業(yè)績(jì)的高速增長(cháng)。

休閑度假旅游時(shí)代，張家界面臨的機遇與挑戰

1、現有業(yè)務(wù)的鞏固與擴張：

張家界2017年第一季度財報顯示，環(huán)?？瓦\業(yè)務(wù)收入2883萬(wàn)元，較上年同期增長(cháng)9.28%，十里畫(huà)廊接待購票人數17.01萬(wàn)人，較上年同期增長(cháng)11.03%，實(shí)現營(yíng)業(yè)收入780.14萬(wàn)元，較上年同期增長(cháng)50.74%。通過(guò)分析比對張家界各主營(yíng)業(yè)務(wù)的貢獻率及占比情況，筆者認為，在大庸古城項目尚處投入培養階段，張家界應從以下兩大優(yōu)勢業(yè)務(wù)（環(huán)?？瓦\、十里畫(huà)廊）方面重點(diǎn)發(fā)力。其中，環(huán)?？瓦\作為張家界唯一貫穿武陵源風(fēng)景區的公共小交通，通過(guò)與核心景區門(mén)票進(jìn)行捆綁銷(xiāo)售，有望繼續保持定量高速增長(cháng)；而對于新增長(cháng)點(diǎn)十里畫(huà)廊來(lái)說(shuō)，應在營(yíng)銷(xiāo)及渠道建設上加大投入力度，與流量巨頭（OTA）進(jìn)行門(mén)票分銷(xiāo)合作，從而實(shí)現新的消費認知和業(yè)績(jì)增長(cháng)。

2、產(chǎn)業(yè)融合驅動(dòng)短期恐難做加法：

從目前的形式來(lái)看，張家界似乎并未完全探索出一條適合自身文旅產(chǎn)業(yè)價(jià)值定位的創(chuàng )新之路，而是選擇跟著(zhù)地產(chǎn)化思維走。專(zhuān)家指出，做文旅地產(chǎn)業(yè)務(wù)，其中最重要的就是“去地產(chǎn)化思維”，通過(guò)完善文化旅游核心要素把旅游綜合體驗服務(wù)做精做透，完成“地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商”到“旅游服務(wù)運營(yíng)商”的轉身。大庸古城的高額投入，一方面說(shuō)明張家界試圖在全產(chǎn)業(yè)鏈延伸上先行一步，優(yōu)先落地布局資源端，另一方面也說(shuō)明張家界是跟隨宏觀(guān)經(jīng)濟市場(chǎng)運行規則的洪流走，據其官方預期，大庸古城的投資回報周期在10-11年期間，大庸古城的落地效果是否符合預期，在短期內還很難說(shuō)。

筆者認為，大庸古城所屬的特色產(chǎn)業(yè)聚合區或者說(shuō)文旅地產(chǎn)行業(yè)還處于高概念化階段，從大環(huán)境上看，特色古鎮成為新風(fēng)向，三湘、碧桂園、綠城、新華聯(lián)、恒大等紛紛入局，2016年開(kāi)始，文旅地產(chǎn)將進(jìn)入全面轉型期，特色古鎮將進(jìn)入產(chǎn)業(yè)集群化發(fā)展階段，大庸古城明確定位于走綜合式休閑度假服務(wù)區方向，通過(guò)在主城區設置文旅綜合體實(shí)現游客留下來(lái)或住下來(lái)的愿景，雖然存在產(chǎn)品形態(tài)和定位上的差異化，但對于目前張家界市客源市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，現有的自然資源與大庸古城之間或許將面臨相互導流難題。

3、IP重構成張家界最大挑戰：

細數張家界所處位置及自身資產(chǎn)，除了依靠武陵源風(fēng)景區（四位一體化）這一大IP產(chǎn)生的經(jīng)濟效益及品牌化輸出外，寶峰湖景區其實(shí)一直缺乏獨立優(yōu)質(zhì)的IP，2016年武陵源風(fēng)景區游客715萬(wàn)人次中，寶峰湖景區僅有85萬(wàn)人次的瀏覽量，與天子山、張家界大峽谷地貌結構奇特景觀(guān)吸引的百萬(wàn)人流量相比，顯得過(guò)于缺乏亮點(diǎn)，另外在與影視傳媒的鏈接上也并未形成持續力，雖然《阿凡達》、《捉妖記》、《西游記》等影視作品多次在張家界取景，但對寶峰湖及張家界來(lái)說(shuō)并未因此而組織出新的IP結構。如果說(shuō)大庸古城項目是張家界的超級大IP,那么接下來(lái)對于張家界來(lái)說(shuō)，圍繞這個(gè)大IP衍生的文化內容及形態(tài)至關(guān)重要，大庸古城項目規劃業(yè)態(tài)中，現有的無(wú)論是旅游展演、客棧民宿還是休閑娛樂(lè )，都面臨著(zhù)一系列難題。

（1）旅游展演業(yè)態(tài)：1月9日，張家界宣布投資1.2億元打造旅游演藝新品牌《遇見(jiàn)大庸》，將和現階段已有的旅游演藝產(chǎn)品產(chǎn)生同質(zhì)化競爭。據了解，由天門(mén)山景區投資升級打造的《魅力湘西》將于近期重新開(kāi)演，該劇是由馮小剛聯(lián)合劉歡共同打造的第一個(gè)旅游演藝類(lèi)產(chǎn)品；除此以外，《張家界千古情》也正在施工建設階段，保守估計至大庸古城建成后將有5臺演藝類(lèi)產(chǎn)品，這對于張家界新劇目的運營(yíng)難題不言而喻。

（2）客棧民宿業(yè)態(tài)：有關(guān)大庸古城精品客棧(民宿)群，該如何融合本地文化積淀形成特色化住宿業(yè)態(tài)也成為亟待解決的難題。張家界集團總裁羅選國曾公開(kāi)表示：“張家界大庸古城承載了大庸南門(mén)口碼頭的休閑、戲曲、燈會(huì )、集市等文化，我們希望客人到達這里，是要停下來(lái)，留住心，而不是節省時(shí)間走馬觀(guān)花。所以，我們希望用精品客棧的形式和載體讓客人心甘情愿留下來(lái)，讓他們在這里獲得獨特的體驗和溫馨的歸家感?！?/p>

筆者認為，張家界雖是國內知名的旅游勝地，有著(zhù)多元的民族、民俗文化以及包括吊腳樓在內的特色建筑，但其客棧(民宿)的發(fā)展卻并不成熟。此次大庸古城主題精品客棧(民宿)群如何與產(chǎn)業(yè)實(shí)現融合產(chǎn)生價(jià)值效益還需多方觀(guān)察，所暢想的憑借張家界的旅游品牌與大客流的支撐實(shí)現彎道超車(chē)，從而樹(shù)立中國休閑文化旅游目的地標桿，現在看至少還需要很長(cháng)時(shí)間。

*本文作者：執惠資深記者_陳駒（WeChat：cham_chan），編輯：石夢(mèng)瑤，歡迎交流！

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